Szybki spadek inflacji w UE. Obniżka stóp EBC już w marcu?
Inflacja w dużych krajach strefy euro spadła w listopadzie do najniższego poziomu od 2,5 roku, przybliżając perspektywę obniżki stóp proc. EBC już w pierwszych miesiącach 2024 r. To zdecydowanie wcześniej niż deklaracje Ch. Lagarde i większości członków Rady Prezesów EBC. Taka perspektywa radykalnie zmniejsza szanse na wzmocnienie euro wyraźniej powyżej bieżących notowań, co może również ograniczać aprecjacyjną tendencję złotego.
Wskaźnik CPI w Niemczech spadł do 3,2 proc. w ujęciu rocznym w listopadzie (dane wstępne) wobec 3,8 proc. w październiku i oczekiwaniach spadku do 3,5 proc. Taki sam wynik odnotowano w Hiszpanii (spadek z 3,5 proc. r/r, a prognozowano wzrost do 3,7 proc.). Ceny konsumpcyjne u naszych zachodnich sąsiadów obniżyły się średnio o 0,4 proc. względem października (w standardzie Eurostat o 0,7 proc.), najmocniej od grudnia 2022 r., a wcześniej października 2020 r. Miesiąc wcześniej nie zmieniły się, a teraz spodziewano się tylko niewielkiego spadku o 0,1 proc.
EBC zapowiada utrzymywanie stabilnych stóp proc. przez dłuższy czas, podczas gdy rynek od wczoraj zakłada, że pierwsze cięcie będzie miało miejsce już w kwietniu 2024 r. (ok. 65 proc. szans). W mojej ocenie, biorąc pod uwagę tempo spadku inflacji z ostatnich miesięcy, obniżka może mieć miejsce już na drugim posiedzeniu EBC w 2024 r. (7 marca). Na dziś (po danych CPI) rynek szacuje taki scenariusz na ok. 42 proc. Fundamentalnie powoduje to, że przy wysoce realnym scenariuszu stabilnych stóp Fed w 1 poł. przyszłego roku, podstawy dalszej aprecjacji euro, a nawet utrzymanie się w rejonie poziomu 1,10 w relacji do dolara, są bardzo wątłe.
Szybki spadek inflacji konsumenckiej z Niemczech i Hiszpanii potwierdza tezę, że euro od strony makroekonomii nie ma warunków do głębszej aprecjacji względem walut o stabilniejszych perspektywach gospodarczych, w szczególności dolara i franka szwajcarskiego. Koniunktura w regionie jest słaba, a podstawy ożywienia wciąż mało przekonujące. Tymczasem w Stanach Zjednoczonych gospodarka pozostaje w solidnym wzroście (w III kw. PKB wzrósł o 3,0 proc. r/r), uwiarygadniając założenia Fed trzymania stóp na obecnym, wysokim poziomie „przez dłuższy czas”.
Podskok kursu EURUSD z okolic 1,05 do obecnych 1,10 ma miejsce jedynie na bazie rozbudzonych nadziei na „miękkie lądowanie” gospodarki USA oraz złagodzonych warunków finansowych na świecie (wbrew oczekiwaniom banków centralnych), które zwiększyły apetyt na ryzyko. Sytuacja gospodarki USA jest zdecydowanie lepsza niż strefy euro, co przyniesie wkrótce rozejście się oprocentowania obu walut na korzyść dolara. W ślad za słabnięciem euro, gorzej w perspektywie liczonej w miesiące zachowywać może się w związku z tym także złoty.
Wczoraj złoty oddał całość zysków z wtorku. Takie zwroty akcji na indeksach PLN (podobieństwo wykresów) miały już miejsce na przestrzeni ostatnich dwóch miesięcy dwukrotnie – 6 sesji temu oraz w połowie października. Za każdym razem złoty wracał do aprecjacji. Czy tym razem będzie podobnie? Zakładam, że nie i zarówno ostatnia sesja listopada, jak i pierwsze grudnia będą czasem korekcyjnego słabnięcia złotego.
PLN: Bieżący tydzień jest 9. kolejnym tygodniem wzrostów. Nasza waluta wysyła coraz mocniejsze sygnały łamania kilkunastoletniego trendu spadkowego. Obraz rynku złotego zmienił się od wyborów z 15 października, gdy pojawiło się kilka pozytywnych dla złotego czynników krótko i średnioterminowych (wybory, a wraz z nimi pivot RPP, szybszy od prognoz spadek inflacji, a globalnie wzrost apetytu na ryzyko w reakcji na pewny koniec podwyżek stóp w USA). Spadki nie mogą być jednak jednostajne. To dobry moment na wykonanie poważniejszej korekty.
Nadal uważam, że długofalowo (2-4 lata) złoty nie jest predysponowany do dalszego, poważniejszego wzmocnienia. Jesteśmy krajem przyfrontowym, a perspektywy gospodarcze USA na 2024-2025 niezmiennie wskazują na ogromne ryzyko wystąpienia recesji (odwrócona krzywa rentowności już 16 miesiąc, najwyższe od 50 lat stopy proc.). W okresie przejściowym, między ostatnią podwyżką stóp Fed, a pierwszą obniżką, gdy są duże nadzieje na „miękkie lądowanie”, ceny ryzykownych aktywów mogą nadal cieszyć się wysokim popytem. Wraz ze zbliżaniem się do obniżki stóp, która będzie sygnałem problemów gospodarki, nastąpi odwrót od ryzyka, wzmocnienie dolara oraz zatrzymanie presji aprecjacji walut rynków podobnych do naszego. Obserwowane przełamanie trendu spadkowego PLN (wzrostowego podstawowych kursów) może oznaczać trwale niższe ceny walut (niż średnio przez ostatnie 2 lata) przez okres kilku kolejnych miesięcy. Fezy siły złotego będą jednak przeplatane korektami. Najbliższej spodziewamy się jeszcze przed końcem roku, a dłuższej i silniejszej w pierwszych tygodniach 2024.
EURPLN: Kurs odbił od ceny 4,3150 i wrócił w okolice 4,34, gdzie znajduje się w czwartek o 7.55. Pozostaje poniżej ważnego poziomu 4,35 i ok. 1 proc. od kluczowej strefy 4,38-4,40. Ten obszar, wcześniej odgrywający rolę wsparcia i średnioterminowych zakupów euro, stanie się teraz oporem. Najważniejszym z nich będzie jednak obszar luki bessy 4,51-4,52 wygenerowanej po wyborach.
Spadki pod poziom 4,35 z utrzymaniem się tam dłużej niż kilka dni, z czym mamy już do czynienia, są kolejną przesłanką łamania głównego trendu 13-letniej deprecjacji złotego. Celem dla spadków staje się tym samym obszar 4,20-4,24 (dołki z 2019 r.). Teraz natomiast spodziewam się korekty silnych, 2-miesięcznych spadków kursu po 2 najlepszych miesiącach złotego od początku 2012 r. Technicznym sygnałem do odreagowania jest zachowanie wskaźnika RSI, gdzie od 2 tygodni kształtuje się dywergencja względem ceny (wykres poniżej).
Współgranie sprzyjających polskiej walucie czynników wewnętrznych oraz zewnętrznych sprowadziło kurs do poziomów ok. 10 groszy niższych, niż dopuszczane w scenariuszach na ten rok. Oznacza to (wg naszych modeli) przewartościowanie złotego w krótkim terminie i wysokie ryzyko odbicia rynku. Nowe prognozy średnioterminowe, uwzględniające zmiany, jakie dokonały się w otoczeniu PLN przez ostatnie tygodnie, będą już na pewno niższe.
USDPLN: Kurs wrócił ponad dołki lipca (3,93/94). O 8.05 w czwartek jest przy 3,9550 wobec 3,9350 wczoraj o tej porze. Pomimo wyjścia we wtorek na nowe minima 2023, USDPLN nadal nie prezentuje się tak pro-spadkowo, jak EURPLN. Tutaj linia długoterminowego trendu przebiega w okolicach 3,90. Nie została więc jeszcze nawet zaatakowana. Wcześniej, przy 3,91-3,92 znajdują się technicznie istotne poziomy dołków z 2 poł. 2021 i początku 2022 r. Mimo tego, złoty pozostaje mocniejszy niż zakładałem na tę część roku. O trwały powrót powyżej 4,00 przed końcem roku będzie trudno. Nie jest to niemożliwe, ale w obecnych warunkach mało prawdopodobne. Niezmiennie jednak liczymy na kilkugroszową korektę wzrostową kursu w grudniu oraz silniejszą z początkiem nowego roku.
Obraz rynku w średnim terminie zmieni się wraz z ponownym umocnieniem dolara na rynku globalnym, gdy okaże się, że zamiast radości z powrotu inflacji do celu, amerykańska gospodarka (i świat) zaczną mierzyć się z widmem recesji (wciąż uważam, że jest nie do uniknięcia w USA w perspektywie połowy dekady), a np. w strefie euro nawet deflacji. To jeszcze jednak nie ten moment. W tym roku taka zmiana optyki rynków jest niemożliwa. Tym bardziej w sezonowo dobrym okresie dla ryzyka (rajd św. Mikołaja, „strojenie okienek”). Radość z opanowania inflacji w USA, co było celem podwyżek stóp Fed, jest korzystnym otoczeniem dla złotego. Wsparły go także (teraz szczególnie) czynniki wewnętrzne, w tym zmiana sentymentu dla naszej waluty.
CHFPLN: Frank szwajcarski wyraźnie zyskał wczoraj globalnie, co przełożyło się na solidne wzrosty także względem złotego. Kurs odbił od wczoraj 5 gr. O 8.10 w czwartek jest przy 4,5330 wobec 4,4825 wczoraj o tej porze i 4,47 we wtorkowych dołkach. Perspektywa ruchu do 4,60 przed końcem roku stała się znów całkiem realna. Względnie szybki i trwały powrót kursu powyżej tego poziomu był (i jest) warunkiem zachowania szans na odbicie w horyzoncie 1-2 miesięcy do 4,75. Być może trzeba będzie z tym czekać na globalną zmianę obrazu rynków. Trwający wystrzał optymizmu nie ma, jak sądzę, zbyt solidnych podstaw. Zapomina się o negatywnych skutków, jakie wywołują globalnie wysokie stopy proc. w USA i mocny dolar, a które sugeruje odwrócona krzywa rentowności amerykańskich obligacji. Ujawnią się one w przyszłym roku. Wówczas frank będzie znowu rozchwytywany. Ceny z okolic 4,85-4,90 we wrześniu agresywnie wykorzystywaliśmy do wyprzedaży szwajcarskiej waluty z nadwyżek oraz zabezpieczeń średnioterminowych (nielicznych) eksporterów w tej walucie. Zabezpieczenia kupna CHF mamy od czerwca wykonane do końca roku po kursach z przedziału 4,50-4,60. Podobne transakcje rekomendowaliśmy wykonać na całą 1 poł. 2024 r. na początku ub. tyg. przy 4,48-4,52. Przedział 4,53-4,55 to moment na dokonanie pilnych, odkładanych sprzedaży. Z większymi transakcjami nadal czekamy na lepsze ceny.
GBPPLN: Ponad 5,00 wrócił funt-złoty. Tegoroczne dołki ukształtowały się (przynajmniej jak dotąd) przy 4,98. Od 2 tyg. kurs oscyluje w okolicach psychologicznej bariery 5,00. O 8.15 w czwartek jest przy 5,0225 wobec 4,9935 wczoraj o tej porze. Nadal sądzę, że w najbliższych dniach rynek będzie kierował się na 5,08. Po tym jak RPP nie obniżyła stóp i oddaliła perspektywę kolejnych cięć, złoty dostał kolejny, dodatkowy impuls wzrostowy z rynku globalnego (dane o CPI z USA), a potem także informację o pierwszych zaliczkach z KPO, średnioterminowe założenia dotyczące zachowania GBPPLN musiały ulec modyfikacji. Ceny z okolic 5,00 nadal wykorzystujemy do zakupów i zabezpieczeń importerów, także średnio i długoterminowych, jednak przestaliśmy liczyć na zrealizowanie ruchów do 5,22 (domknięcie luki) przed końcem roku oraz w kierunku 5,25-5,30 na początku 2024 r. Nie zakładam jednak też pogłębienia spadków ani dłuższego przebywania kursu poniżej 5,00. GBPPLN powinien konsolidować się w paśmie 4,98-5,15 przez kolejne kilka tygodni. Górne ceny tego obszaru to oczekiwane ceny do bieżącej sprzedaży funtów i zabezpieczeń eksportu na najbliższe 2 miesiące.
EURUSD: Test bariery 1,10 to jak na razie chyba wszystko, na co stać w tej fali optymizmu rynków euro. Szybki spadek inflacji w strefie euro (dziś o 11. dane dla całego region) poddaje w wątpliwość perspektywę utrzymywania wysokich stóp proc. EBC przez więcej niż kilka kolejnych miesięcy. To fundamentalnie czyni euro podatnym na przecenę. Kurs jak na razie pozostaje jednak powyżej strefy 1,0940/50 wskazywanej na początku miesiąca jako maksimum zwyżki w krótkim terminie i spekulacyjnego wejścia w krótką pozycję. O 8.20 w czwartek EURUSD znajduje się przy 1,0970 wobec 1,0985 wczoraj o tej porze. Założenia na najbliższe 2-3 tyg. to konsolidacja kursu między 1,0830 a 1,10. Z punktu widzenia makroekonomii znajdujemy się w fazie przejściowej, tj. stabilizacji stóp Fed i EBC (od lipca) po podwyżkach, a wciąż przed obniżkami. Rynek głęboko wierzy w „miękkie lądowanie” gospodarki USA i ożywienie w strefie euro. Z ucieczką do bezpieczeństwa (dolara) będziemy mieli do czynienia ponownie wraz ze zbliżaniem się albo większą pewnością obniżek stóp EBC, a potem także Fed. To nie paradoks. Będzie to symptomem słabości amerykańskiej i złych perspektyw dla światowej gospodarki, a więc potrzeby posiadania waluty USA (na spłatę zadłużenia). To czas, gdy im gorsze będą napływać dane z USA, tym lepiej będzie reagował dolar. Zmiana percepcji możliwa stanie się już w pierwszych tygodniach nowego roku. Do końca bieżącego „zielony” wiele zapewne nie zyska. Nie powinien jednak też tracić względem euro ponad 1,10. Od strony technicznej EURUSD jest niezmiennie w wieloletnim trendzie zniżkującym. W horyzoncie 2024 nadal jako możliwy uważam ruch do 1,05-1,03. Nie nastąpi to jednak w perspektywie najbliższych 1-2, a raczej 3-5 miesięcy.